قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک از طریق تبیین ریسک آربیتراژ

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

نویسندگان

1 دانشیار گروه مدیریت مالی، دانشکده مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران

2 دانشجوی دکتری مالی- بانکداری، دانشکده مدیریت،دانشگاه تهران، تهران، ایران

چکیده

بر اساس تئوری مدرن پرتفوی، سرمایه‌گذاران می‌توانند با استفاده از متنوع‌سازی سبد سرمایه-گذاری، ریسک غیرسیستماتیک را کنترل نمایند. بنابراین فرض می‌شود که سرمایه‌گذاران صرفاً بابت پذیرش ریسک سیستماتیک بازده طلب می‌کنند. اما در عمل مشاهده شده است که برخلاف مفروضات تئوری مدرن پرتفوی، ریسک غیرسیستماتیک دارای قیمت است. در پژوهش‌های بسیاری رابطه میان ریسک غیرسیستماتیک و بازده مورد انتظار و همچنین عوامل مؤثر بر قیمت-گذاری ریسک غیرسیستماتیک مورد مطالعه و بررسی قرار گرفته است. در این پژوهش سعی شده است که از طریق تبیین ریسک آربیتراژ، چگونگی قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک در بازه زمانی 1386 تا 1396 مورد آزمون قرار گیرد.
برای برآورد ریسک آربیتراژ از یک محدودیت معاملاتی موجود در بورس ایران و سایر متغیرهای اندازه‌گیری ریسک آربیتراژ استفاده و برای برآورد ریسک غیرسیستماتیک، مدل پنج عامله فاما و فرنچ به‌کار گرفته شده است. در این پژوهش برای نخستین بار از مدل پنج عامله فاما و فرنچ در قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک و از ریسک آربیتراژ در قیمت‌گذاری دارایی استفاده شده است.
برای پاسخ به سؤال پژوهش و آزمون فرضیه‌، از روش‌های تحلیل پرتفوی و رگرسیون مقطعی فاما-مکبث استفاده شده است. نتایج نشان می‌دهد که با در نظرگرفتن ریسک آربیتراژ، رابطه میان ریسک غیرسیستماتیک و بازده موردانتظار منفی و معنی‌دار است.

کلیدواژه‌ها


عنوان مقاله [English]

Idiosyncratic Volatility pricing by explaining arbitrage risk

نویسندگان [English]

  • Shapour Mohammadi 1
  • Mehdi Asima 2
1 Associate Prof, Faculty of management, university of Tehran, Tehran, Iran.
2 PhD.Student, Banking-Finance, Faculty of Management, University of Tehran, Tehran, Iran
چکیده [English]

According to modern portfolio theory, investors can control idiosyncratic volatility via diversification of investing portfolio. Therefore, it is assumed that investors seeking for returns just because of systematic risk tolerance. However, it is practically observed that the idiosyncratic volatility has a price which is inconsistent with assumptions of modern portfolio theory. The relationship between idiosyncratic volatility and expected returns as well as the factors affecting pricing of idiosyncratic volatility has been studied so far. In this study, it is tried to test how the idiosyncratic volatility is priced in Iran’s capital market by explaining arbitrage risk during the time period of 1386-1396.
For this purpose, one of the current trading restriction in Iran’s capital market as well as other common measurement variables and Fama and French five-factor model are used in estimating arbitrage risk and idiosyncratic volatility, respectively. For the first time in this study, Fama and French five-factor model as well as arbitrage risk are utilized in order to price the idiosyncratic volatility and asset, respectively.
To answer the research question as well as test the hypothesis, portfolio analysis methods and Fama-MacBeth regression are utilized. Considering arbitrage risk, the results indicate that the relation between idiosyncratic volatility and expected return is meaningfully negative.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Arbitrage Risk
  • Idiosyncratic Volatility Pricing
  • Five-Factor Fama-French Model

 

-      الیاسی، هادی. (1395). بررسی مقایسه­ای عملکرد مدل­های قیمت­گذاری دارایی پنج عاملی و سه عاملی فاما و فرنچ در بورس اوراق بهادار تهران. پایان­نامه کارشناسی ارشد، دانشکده اقتصاد و مدیریت دانشگاه ارومیه.

-      بدری، احمد و عرب مازار یزدی، محمد و دولو، مریم. (1393). گشتاورهای مرتبه بالاتر و معمای نوسان­پذیری غیرسیستماتیک. فصل­نامه دانش سرمایه­گذاری، 11(3)، صص. 1-23.

-      دولو، مریم و رجبی، عظیم. (1394). بررسی آناتومیک رابطه بازده سهام و نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. مدیریت دارایی و تأمین مالی، 3(3)، صص.37-48.

-      دولو، مریم و فرتوک زاده، حمیدرضا. (1395). تغییرات مقطعی بازده: نقدشوندگی و اثر ریسک غیرسیستماتیک. دانش حسابداری، 7(26)، صص. 85-106.

-      راعی، رضا و پویان­فر، احمد. (1385). مدیریت سرمایه­گذاری پیشرفته. تهران: انتشارات سمت.

-      عرب مازار یزدی، محمد و بدری، احمد و دولو، مریم. (1394). قیمت­گذاری ریسک غیرسیستماتیک: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 12(47)، صص. 23-46.

-      عرب مازار یزدی، محمد و دولو، مریم و بدری، احمد. (1393). قیمت­گذاری ریسک غیرسیستماتیک: شواهدی مبتنی بر محتوای اطلاعاتی سود. پژوهش­های تجربی حسابداری، 3(3)، صص. 1-19.

-      عیوض­لو، رضا و قهرمانی، علی و عجم، علیرضا. (1395). بررسی عملکرد مدل پنج عاملی فاما و فرنچ با استفاده از آزمون GRS. تحقیقات مالی، 18(4)،صص. 691-714.

-       Amihud, Y. (2002). Illiquidity and stock returns: cross-section and time-series effects. Journal of financial markets, 5(1), pp.31-56.

-       Ang, A. Hodrick, R. Xing, Y. & Zhang, X. (2006). The cross-section of volatility and expected. The Journal of Finance, 61(1), pp.259-297.

-       Ang, A. Hodrick, R. J. Xing, Y. & Zhang, X. (2009). High idiosyncratic volatility and low returns: International and further US evidence. Journal of Financial Economics, 91(1), pp.1-23.

-       Arabmazar Yazdi, M. Badri, A. & Davallou, M. (2016). Idiosyncratic risk pricing: evidence from Tehran Stock Exchange. Empirical Studies in Financial Accounting Quarterly, 12(47), pp.23-46. (In Persian)

-       Arabmazar Yazdi, M. Davallou, M. & Badri, A. (2014). Idiosyncratic risk pricing: evidence based information content of earnings. Journal of Empirical Research in Accounting, 3(3), pp.1-19.. (In Persian)

-       Badri, A. Arabmazar Yazdi, M. & Davallou, M. (2014). Higher moments and idiosyncratic volatility puzzle. Journal Management System,11(3), pp.1-24. (In Persian)

-       Bali, T. G. Cakici, N. & Whitelaw, R. F. (2011). Maxing out: Stocks as lotteries and the cross-section of expected returns. Journal of Financial Economics, 99(2), pp.427-446.

-       Boyer, B. Mitton, T. & Vorkink, K. (2010). Expected idiosyncratic skewness. Review of Financial Studies, 23(1), pp.169-202.

-       Chen, Z. (2008). Volatility of liquidity, idiosyncratic risk and asset returns. Working Paper.

-       Chordia, T. Roll, R. & Subrahmanyam, A. (2008). Liquidity and market efficiency. Journal of Financial Economics, 87(2), pp.249-268.

-       Davallou, M. Fartookzadeh, H. (2016). Cross-section return changes: Liquidity and unsystematic risk effects. Journal of Accounting Knowledge, 7(26), pp.85-106. (In Persian)

-       Davallou, M. Rajabi, A. (2015). An anatomic study of the relationship between stock return and idiosyncratic volatility evidences from Tehran Stock Exchange. Asset Management and Financing, 3(3), pp.37-48. (In Persian)

-       Doukas, J. A. Kim, C. F. & Pantzalis, C. (2010). Arbitrage risk and stock mispricing. Journal of Financial and Quantitative Analysis, (45)4, pp.907-933.

-       Elyasi, H. (2016). Reviewing the performance comparison of five and three factors Fama-French in Tehran Stock Exchange. Master’s degree, Faculty of Economics and Management, Urmia University. (In Persian)

-       Eyvazlu, R. Ghahramani, A. Ajam, A. (2017). Analyzing the performance of Fama and French five-factor model using GRS test. Financial Research Journal, 18(4), pp.691-714. (In Persian)

-       Fama, E. F. & French, K. R. (1993). Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of financial economics, 33(1), pp.3-56.

-       Fama, E. F. & French, K. R. (2015). A Five-Factor Asset Pricing Model. Journal ofFinancial Economics, 116(1), pp.1-22.

-       Fama, E. & J. MacBeth. (1973), Risk, Return, and Equilibrium: Empirical Tests. Journal of Political Economy, 81(3), pp.607-636.

-       Fu, F. (2009). Idiosyncratic risk and the cross-section of expected stock returns. Journal of Financial Economics, 91(1), pp.24-37.

-       Gu, M. Kang, W. & Xu, B. (2018). Limits of arbitrage and idiosyncratic volatility: Evidence from China stock market. Journal of Banking & Finance, 86, pp.240-258.

-       Han, Y. & Lesmond, D. (2011). Liquidity biases and the pricing of cross-sectional idiosyncratic volatility. Review of Financial Studies, 24(5), pp.1590-1629.

-       Huang, W. Liu, Q. Rhee, S. G. & Zhang, L. (2009). Return reversals, idiosyncratic risk, and expected returns. The Review of Financial Studies, 23(1), pp.147-168.

-       Kim, K. A. & Park, J. (2010). Why do price limits exist in stock markets? manipulation‐based explanation. European Financial Management, 16(2), pp.296-318.

-       Kim, K. A. & Rhee, S. (1997). Price limit performance: evidence from the Tokyo Stock Exchange. Journal of Finance, 52(2), pp.885-901.

-       Levy, H. (1978). Equilibrium in an imperfect market: a constraint on the number of securities in a portfolio. American Economic Review, 68(4), pp.643-658.

-       Mashruwala, C. Rajgopal, S. & Shevlin, T. (2006). Why is the accrual anomaly not arbitraged away? The role of idiosyncratic risk and transaction costs. Journal of Accounting and Economics, 42(1), pp.3-33.

-       Merton, Robert C. (1987). A simple model of capital market equilibrium with incomplete information. Journal of Finance, 42(3), pp.483-510.

-       Pontiff, J. (2006). Costly arbitrage and the myth of idiosyncratic risk. Journal of Accounting and Economics, 42(1-2), pp.35-52.

-       Raei, R. Pouyanfar, A. (2007). Advanced investment management. SAMT Press, Tehran. (In Persian)

-       Sadka, R. Scherbina, A. (2007). Analyst disagreement, mispricing, and liquidity. The Journal of Finance, 62(5),pp.2367-2403.

-       Spiegel, Matthew. Wang, Xiaotong. (2005), Cross-Sectional Variation in Stock Returns: Liquidity and Idiosyncratic Risk, Working Paper.

-       Stambaugh, R. F. Yu, J. & Yuan, Y. (2015). Arbitrage asymmetry and the idiosyncratic volatility puzzle. The Journal of Finance, 70(5), pp.1903-1948.

-       Xu, Y. Malkiel, B. G. (2003). Investigating the behavior of idiosyncratic volatility. The Journal of Business, 76(4), pp.613-645.